Mohamed El-Erian: Por qué acciones no reflejan mejora de economía

Ni los impresionantes resultados de las ganancias corporativas de este año, ni el repunte sincronizado del crecimiento global, ni los niveles récord de recompras de acciones de las empresas han causado alzas impresionantes en las acciones.

A pesar de una racha ganadora de siete días, el Promedio Industrial Dow Jones finalizó la jornada de negociación del 11 de mayo solo 0.03% por encima de donde comenzó el año. La historia es similar para el índice más amplio S&P 500, que terminó la semana pasada cerca de su nivel del 2 de enero.

Los desempeños del Dow y del S&P sugieren que la mejora en los fundamentos económicos y corporativos ha estado acompañada de una reducción del riesgo que se ilustra más claramente por la disminución en las relaciones precio-ganancias del mercado.

De hecho, entre los tres índices de acciones estadounidenses más ampliamente seguidos, solo el alza del 6.5% que acumula el Índice Compuesto Nasdaq en lo que va del año parece coherente con la mejora más generalizada en el rendimiento del sector empresarial, la economía en general y las recompras.

Puedo pensar en varias hipótesis que podrían ayudar a explicar este desacoplamiento en el 2018. Tres de ellas destacadas tienen una importante implicación para lo que probablemente les depare a los inversores.

Los acontecimientos positivos ya fueron descontados de los precios, por lo que no existe un verdadero desacoplamiento: visto en un período de dos años, el contraste entre los fundamentos y las valoraciones es menos llamativo. Habiendo superado las mejoras reales en el entorno económico y corporativo en el 2017, este mercado es simplemente una reversión a la media.

El retraso se puede explicar fácilmente por el anuncio el año pasado de dos de los impulsores importantes del 2018: el recorte de impuestos aprobado en enero que permitió la repatriación de fondos de empresas y el mayor potencial de recompra de acciones, y sorpresas favorables en los indicadores económicos adelantados que se reflejaron en datos efectivos después de un breve retraso.

Esta interpretación es tranquilizadora para los inversores por otra razón. Valoraciones menos elevadas, y, por lo tanto, más duraderas van acompañadas de un retorno a una volatilidad más sostenible, desde niveles demasiado reprimidos hasta más normales.

Como he argumentado, esta es una de las tres transiciones importantes en curso que podrían colocar la economía y los mercados mundiales en una base más segura. Y a juzgar por el funcionamiento en general sólido de los mercados, ya que han operado con mayor volatilidad, este cambio se ha manejado bien hasta ahora.

De acuerdo con esta explicación, la acción reciente en los mercados de acciones podría ser una pausa saludable, que implica un mejor realineamiento de las valoraciones y los fundamentos, junto con una disminución en las vulnerabilidades técnicas y un restablecimiento general de las posiciones que es consistente con condiciones más normales.

Preocupaciones sobre la sostenibilidad: menos tranquilizador para los inversores es la opinión de que la pausa en los precios del mercado este año va más allá de la reversión a la media y refleja las crecientes preocupaciones sobre la durabilidad de las mejores condiciones económicas y corporativas.

Partes de la economía global ya están mostrando signos de perder impulso. Esto no es sorprendente; una parte demasiado grande de la reciente recuperación del crecimiento en algunas economías sistémicamente importantes distintas Estados Unidos fue impulsada por efectos extraordinarios.

Para sostener el repunte sincronizado del crecimiento, especialmente en Europa, se requiere un avance en políticas que sigue siendo difícil de alcanzar en términos políticos.

De acuerdo con esta interpretación, es probable que las acciones languidezcan a medida que continúan convergiendo hacia los fundamentos que ahora están debilitados. Esta preocupación se amplifica para aquellos que se preocupan por grandes interrupciones en los acuerdos comerciales, incluido el Tratado de Libre Comercio de América del Norte (TLCAN).

Para que regrese un desempeño más sólido de las inversiones en acciones, los mercados necesitan una mayor mejora impulsada por la política en la transición a modelos de crecimiento más poderosos y duraderos.

Perder soporte artificial: los más preocupados por la sostenibilidad también se preocupan por la transición de política en los bancos centrales. Se ha vuelto cada vez más obvio para los operadores e inversores que los bancos centrales han ido disminuyendo la práctica de reprimir la volatilidad financiera ante el primer signo de inestabilidad del mercado.

Esto acentúa un factor de riesgo que requiere una revalorización de los activos financieros, especialmente las acciones. Comenzó con la Reserva Federal, que, después de un período prolongado de dependencia de políticas no convencionales, detuvo su programa de compra de activos, subió las tasas de interés varias veces y comenzó a reducir su gran balance bajo un calendario gradual anunciado.

También a diferencia de años anteriores, este proceso se ha acentuado por banqueros centrales que se han abstenido de la intervención verbal para contrarrestar episodios repentinos de volatilidad (como el ocurrido en febrero).

Y es probable que genere un mayor impulso a finales de este año y principios del próximo año a medida que el Banco Central Europeo, y luego el Banco de Japón, reducen gradualmente sus programas de compras de activos a gran escala.

Esta retirada del soporte artificial hace que sea aún más importante que los mercados manejen bien las otras dos transiciones. De lo contrario, la presión a la baja sobre las acciones podría ser más severa ya que el apoyo insuficiente de los fundamentos se amplifica significativamente por la reducción gradual de las posiciones de riesgo que resultaron de una dependencia excesiva de los bancos centrales.

Sospecho fuertemente que las tres hipótesis están operando hoy, y que sus contribuciones relativas disminuyen a medida que uno baja en la lista. Aunque esto podría no proporcionar una respuesta única para muchos inversores, contiene una importante visión.

En una marcada desviación de los últimos años, los valores de las inversiones se han vuelto cada vez más dependientes de un cambio exitoso desde los mercados respaldados por la liquidez a los impulsados por mejoras duraderas en los fundamentos económicos y corporativos. El progreso hasta ahora ha sido desigual en el frente de la política, donde las mejoras necesarias en las medidas a favor del crecimiento han estado esencialmente limitadas a Estados Unidos.

E incluso allí, se deben seguir los pasos recientes, incluidos a través del apoyo bipartidista para una actualización multianual de la infraestructura existente y nueva. Sin eso, podría ser difícil para los mercados superar los vientos duales en contra de una reclasificación adversa y reducciones técnicas.